이노뎁 (303530) 6/9~6/10 청약 투자설명서 대신 읽어드립니다.
* 수급 분석과 매매 전략은 상장 전일 포스팅할 예정입니다.
1. 기업 소개
'당사는 객체 인식 기술을 기반으로 각종 산업에서 요구되는 데이터 처리 솔루션을 연구/개발하는 회사입니다.'
투자설명서 사업 위험에서 나온 동사의 설명인데, 말이 너무 어렵다. 이 회사를 간단히 설명하자면, CCTV와 같은 출입 통제 시설을 설치해 주고, 사람이나 물건이 들락날락하는 것을 분석해주는 소프트웨어를 공급하는 사업을 한다. 건물 내에 설치할 수도 있고, 교통관제 센터라면 도로 주변의 CCTV 등을 설치해 주기도 할 것이다. CCTV가 많이 소요되는 곳이 주요 고객이며, 이에 해당하는 주체는 주로 공공기관의 영상감시 관제센터가 된다.
*관제란? 관리하여 통제함. 특히 국가나 공항 따위에서 필요에 따라 강제적으로 관리하여 통제하는 일을 이른다(네이버 국어사전 발췌)
| 구분 | 2018년 | 2019년 | 2020년 | |||
| 금액 | 비중 | 금액 | 비중 | 금액 | 비중 | |
| 공공 | 30,779 | 89.3% | 57,333 | 94.4% | 57,416 | 86.9% |
| 민간 | 3,683 | 10.7% | 3,427 | 5.6% | 9,314 | 13.1% |
| 합계 | 34,462 | 100.0% | 60,760 | 100.0% | 66,730 | 100.0% |
[표 1. 동사 과거 3개년 공공부문 및 민간부문 매출 추이]
2. 매출은 어떻게 발생하나? CCTV가 많이 설치될 수록 매출이 늘어난다
주로 수백 대 이상의 카메라가 필요한 정부 지자체에 수주를 받아 매출을 발생시키고 있다. 지자체 내 통합관제센터, 경찰청 도로관제센터, 지하철 과제센터, 공항이나 항만의 관제 센터가 주요 대상이다. 주로 지자체에서 운영하는 통합관제센터에 필요한 영상감시장치와 주차관제 장치를 설계해주고 납품하면서 매출이 발생한다. 보안과 치안, 안전에 대한 수요가 늘면서 사람과 차량 감시에 필요한 영상 장치와 출입 통제 장치가 늘어날 수밖에 없고, 이러한 장치들을 하나의 시스템으로 통합해서 분석해주는 소프트웨어가 필요할 것이다. 장치 설치와 소프트웨어를 둘다 해주는 SI업체라고 볼 수 있다.
영상감시 장치나 주차관제장치가 추가로 설치될 때마다 소프트웨어에 대한 라이선스비를 추가로 받는다. 매출은 수주와 수주 이후 추가 장치 설치에 따른 라이선스 매출이 발생하는 구조이다.
| 구분 | 2013년 | 2014년 | 2015년 | 2016년 | 2017년 | 2018년 | 2019년 | |
| 통합관제센터(개소) | 120 | 149 | 171 | 190 | 208 | 224 | 229 | |
| 공공기관CCTV(대) | 565,723 | 655,030 | 739,232 | 845,136 | 954,261 | 1,032,879 | 1,148,770 | |
[표 2. 2020 행정안전통계연보-공공기고나 CCTV 및 통합관제센터]
3. 수익성은? 추가로 설치해 주면 수익성이 좋아진다
원가율은 70% 수준으로 소프트웨어 사업을 하는 회사 치고는 매우 높은 편이다. 이는 소프트웨어를 공급하는 타 SI 산업과 달리, CCTV나 레코더와 같은 장치를 같이 설치해주기 때문이다. 그러나 앞서 언급했듯 추가로 장치가 설치되면, 대당 소프트웨어 라이선스 매출이 발생하기 때문에 동사의 수익성은 수주처의 추가 장치 설치에 의해 매해 개선되고 있다.
동사의 강점 중 하나는 다른 용도로 사용되고 있는 이기종 카메라를 동사의 소프트웨어(솔루션)에 연동할 경우에도 라이선스 비용으로 청구할 수 있다는 점이다.
| 2018년 | 2019년 | 2020년 | 업종평균 | |
| 매출액 | 34,461 | 60,760 | 66,730 | |
| 매출원가 | 25,783 | 45,393 | 46,076 | |
| 매출원가율 | 74.81% | 74.71% | 69.05% | 35.09% |
[표 3. 동사 매출액 및 원가율 추이]
4. 신규사업 안착이 필요하다
동사 주력 매출은 기존 통합관제센터 관련 매출이 가장 크고, 주차관제센터 시장에도 진출해 안정적인 매출이 발생하고 있다. 신규로 출입통제 시장과 통합 보안 아웃소싱(TSO, Total security outsourcing)으로 발을 넓혀가고 있는 상황이다.
출입통제 부문은 수주액 기준 2018년 41억 원, 2019년 62억 원, 2020년 113억 원으로 지속적으로 증가하는 추세에 있다. 통합 보안 아웃소싱 사업은 민간 보안 사업자 ADT 캡스와 파트너십을 맺어 무인 경비, 영상 보안, 출입 통제를 결합한 서비스 사업을 진행하고 있다.
5. 그 밖에... 1분기 실적이 안좋다고요? 답은 no
동사 올해 1분기 실적을 보면 매출액 85억원으로 연율 화하면 342억 원에 불과하다. 2020년 667억 원의 실적을 거둔 것과는 대조적으로 보일 수 있는데, 이는 회사 매출이 공공부문에 치중돼 있기 때문이다. 공공기관은 하반기에 주로 예산을 집행하며, 하반기 중에서도 4분기에 집중되는 경향을 띤다. 동사 역시 매출이 4분기에 집중돼 있으며, 최근 3년간 4분기 매출 비중은 45%로, 4분기에 한 해 성과가 결정된다고 해도 과언이 아니다.
6. 실적 추정
실적 추정을 해 보았다. 2020년 매출이 COVID-19 영향으로 한자릿수 성장에 그쳤는데, 이연 수요가 있다고 가정하고, 2021년 15%의 매출 성장을 예상했다. 원가율은 소프트웨어 매출 비중이 확대되면서 2021년 68%, 2022년 67% 하락한다고 보았다. 판관비율은 23%로 고정했는데, 이는 매출액이 늘어도 마케팅 비용이 늘어날 것으로 예상했기 때문이다. 동사 IPO 자금 세부 사용 계획에 따르면 2021년 9월 ISC 전시회에 5억 원, 2022년 국내/외 보안전시회 참가 10억 원의 비용을 책정해 두었다.
증권사 추정 실적은 다음과 같다.
| 흥국 | 유진투자 | SK | 대신 | 평균 | |
| 매출액 | 83.0 | 75.0 | 80.0 | 78.9 | 79.2 |
| 영업이익 | 8.0 | 7.9 | 6.8 | 7.8 | 7.6 |
| 순이익 | 7.0 | 7.0 | 제시하지 않음 | 6.3 | 6.8 |
[표 4. 증권사별 이노뎁 2021년 실적 추정 데이터]
증권사들은 매출 성장 측면에서 좀 더 후한 점수를 주었다. 신규 산업인 TSO와 드론 영상관련 사업 성장성을 높게 평가한 것으로 보이며, 필자는 이 부분에 대한 윤곽은 상장 이후에 가능하지 않을까 싶어 보수적으로 평가했다.
7. 밸류에이션
실적 추정을 근거로 밸류에이션을 해 본 결과 2021년 예상 P/E는 21.5배로 절대적으로 싸지 않은 수준이다. 하지만 공모 청약에 있어 밸류에이션이 차지하는 부분은 크지 않다고 판단하기에 그저 참고용으로만 보길 바란다.