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증권사 의견

NH투자증권_240220

주주환원 확대 가능성 반영해 목표주가 상향

- SOTP Valuation 사용
: 주주환원 확대 가능성 반영 금융 할인율 축소(60%→ 45%, 비금융 지분 할인율 60%)
: 금융 기업가치 7.2조원, 비금융 지분가치 10.7조원, 합산 17.8조원, 주당 가치 99,000원

4월경 새로운 주주환원 정책 발표 예상

- 전일 컨퍼런스콜에서 주주환원 관련 새로운 발표가 없었던 건 아쉬움
- 다만 1) 배당정책(성향 35~45%, DPS 매년 우상향), 2) 밸류업 프로그램 고려 추후 자본정책을 구체화할 것이라고 밝힘
- 주주환원 여력은 충분한 상황
: ‘23년 4분기말 *K-ICS비율은 사측 관리 목표(200~220%) 상단에 위치
: *해약환급금준비금이 없어 배당가능이익 충분
: 향후 3년간 매년 *CSM 및 이익 성장 예상
- 구체적 신 정책이 확인되지 않았지만, 기존보다 확대된 주주환원 예상. 보유 자사주(10%) 일부 소각 가능 전망

 

4Q23 지배순이익 4,456억원

- 보험손익 2,033억원, 투자손익 3,986 억원, 컨센서스 상회
- 투자부문 일회성(부동산 매각이익 약 1천억원), 이를 제외해도 계절성 감안 양호한 실적
- 사측은 ‘24년에도 신계약 CSM을 3조원 이상 유지 계획(’23년 3.6조원)

 

한화투자증권_240220

주주환원책은 추후 발표

- 4Q23 별도 기준 실적
: 보험손익 2,425억원(-37% QoQ), 사업비 예실차 부진과 연말 계리적 가정 변동에 의한 손실계약부담비용 증가로 부진
: *CSM 상각익은 CSM 증가와 상각률 상승이 동반되며 3,693억원으로 16% QoQ 증가
: 일반계정 투자손익 1조 6,400억원(+17% QoQ), 배당금 증가 qoq +680억원, 평가손익 개선 640억원 등
: *신계약 APE 6,578억원(-13% QoQ), 4Q23 보장성 APE +30% YoY, -17% QoQ
: 건강 담보 판매 비중 확대로 신계약 마진 배수 15.6개월(+0.5개월 QoQ), 신계약 CSM 8,560억원(-11% QoQ)

 

- 주주환원책 공유는 밸류업 프로그램 발표 이후로 이연
: 주가 1월22일 이후 34% 상승, 시총 1조원 이상 금융주 중 다섯번째로 높은 상승률. 12MF P/B 0.3배, 여전히 낮음
: 주주환원 기대감으로 이미 주가 상승, K-ICS비율 200% 상회 예상 불구, 자본정책 제시가 없었다는 점은 아쉬움
: 감독기준 재무제표가 공개 않아 추정치를 변경하지 않았고, 주주환원책의 변화도 없으므로 목표주가 변동 없음
: 현 주가와의 괴리가 축소된 점을 감안, 투자의견 Hold 하향. 보유 자사주 소각 이상 환원책 발표시 multiple 조정 여지

 

Q&A

K-ICS비율:

• Korean Insurance Capital Standard)는 한국 보험사들이 준수해야 하는 자본 기준
• 국제적인 보험자본기준(ICS)에 부합하도록 한국에서 개발
• ‘보험회사 위험’에 따른 자본적정성을 평가하는데 사용
• 시장위험, 신용위험, 보험위험, 운영위험 등 다양한 위험 요소 포함, 보험회사의 전반적인 위험을 종합적으로 평가

K-ICS 비율이 200%가 넘는다는건 어떤 의미?

• 보험회사가 자신이 부담해야 할 위험액의 최소 두 배 이상의 자본을 보유하고 있다는 의미
• 예상치 못한 위험 손실이 발생하더라도 이를 충분한 자본으로 이를 커버할 수 있음을 의미
• 회사 건전성과 재정적 안정성을 시장과 규제기관에 보여주는 지표로 활용
• 고객과 투자자에게도 회사가 재정적으로 강하고 위험 관리가 잘 되어 있다는 신뢰를 줄 수 있음
• 너무 높은 비율은 투자 기회를 놓치거나 자본 효율성이 낮다는 평가받을 수 있어 적절한 자본 비율 유지 중요

해약환급금준비금:

• 보험 계약자가 보험 계약을 중도 해약할 경우 지급해야 할 환급금을 위해 적립해두는 준비금
• 보험회사가 보험계약에 대한 재정적 의무를 충족시킬 수 있도록 보장하는 데 중요한 역할
• 환급금 규모는 보험 상품 종류, 계약 기간, 납입한 보험료 양, 그리고 계약 해약 시점 등에 따라 달라질 수 있음
• 보험 규제 기관에 의해 엄격하게 규제. 보험회사는 규정된 기준에 따라 충분한 해약환급준비금을 유지해야 함

삼성생명은 해약환급금준비금이 없어 배당가능이익 충분하다는 것은 위험한 거 아닌가?

• 해약환급금 준비금이 없다는 것은 계약자이 중도 해약 시 지급해야 할 환급금을 별도로 적립해둔 금액이 없다는 의미
• 일반적으로 보험회사는 보험 계약 중도 해약 가능성을 고려하여 해약환급금 준비금 적립
• 해약환급금 준비금 없어도 배당가능이익이 충분하다는 발표는, 회사가 현재 보유하고 있는 이익이 충분히 높아서 추가적 해약환급금 준비금 적립 없이도 배당 지급에 문제가 없음을 의미
• 회사 재무 상태가 건전하고, 발생하는 순이익으로 회사 재무적 의무를 충족, 주주에게 배당을 지급하기에 충분
• 회사 운영 이익이 매우 강하고 유동성이 높음을 의미

CSM:

• 계약서비스마진(Contractual Service Margin) 의미
• IFRS 17에서 도입, 보험계약에서 발생하는 미래 이익. 보험회사가 보험계약을 통해 제공하는 서비스로부터 기대하는 이익 미실현 부분, 보험계약 이행 기간 동안 인식
• 주요 목적은 보험계약에서 발생할 것으로 예상되는 이익을 공정하게 분배, 이익 인식을 계약 기간에 걸쳐 균등 분산
• 보험계약 수익성을 보다 명확하게 파악, 보험상품의 가격 책정 및 리스크 관리에 있어 중요한 역할
• 보험계약 초기 인식 시점에 측정, 계약 기간 동안 발생하는 위험 조정, 금융 비용, 서비스 마진의 변동 등에 따라 조정
• 보험회사는 예상되는 미래 현금 흐름의 변경사항을 반영하여 CSM을 업데이트, 이에 따라 이익이나 손실 인식

CSM상각익:

• CSM 상각익은 계약 기간 동안 보험 회사가 제공하는 서비스와 관련하여 CSM에서 일정 부분 이익으로 인식
• 각 보고 기간마다 CSM의 일부가 상각되어 이익으로 인식, 이 과정은 계약의 수익성이 시간에 따라 실현됨을 나타냄
• CSM 상각익은 보험회사의 재무성과를 평가하는 데 중요한 요소
• 보험 계약 가치와 해당 계약이 회사에 가져다주는 장기적인 이익을 재무제표를 통해 보여주며, 보험 회사 수익성과 재무 안정성 평가에 기여
• CSM 상각 방식과 속도는 계약의 특성, 서비스 제공 기간, 예상되는 미래 현금 흐름 등에 따라 달라질 수 있음

APE:

• Annual Premium Equivalent
• 보험 상품의 판매 실적을 측정하기 위해 사용
• 일시납 보험 상품의 판매와 정기납 보험 상품의 판매를 동일한 기준으로 비교할 수 있게 해주는 지표
• 정기납 보험료 총액과 일시납 보험료의 10%를 합한 것, 보험회사의 새로운 비즈니스 판매 실적을 평가
• 보험회사들이 상품 판매 실적을 비교하고, 성장률을 측정하는 데 사용